Şirketlere kaynak yatırımcıya enstrüman

Şirketlere yeni kaynak yatırımcıya farklı enstrüman Faizlerin düşmesi ve SPK’nın yaptığı düzenlemeler uzun bir süredir neredeyse unutulmuş olan özel şirket tahvil ihraçlarını yeniden gündeme getirdi. Afken Holding, Sütaş yakın dönemde tahvil ihracına hazırlanan şirketler arasında. Tahvil ihracı yoluyla şirketler yeni ve daha düşük maliyetli kaynak imkanına kavuşurken, yatırımcılar da Hazine bonosuna göre daha yüksek faizli bir enstrümana kavuşacaklar. Son yıllarda enflasyona paralel olarak faizlerde yaşanan düşüş trendi, Türkiye’de nedeyse unutulmaya yüz tutmuş özel sektör tahvil (ÖST) ihraçlarını yeniden gündeme taşıdı. Faizlerdeki düşüşün yanı sıra şirketlerin tahvil ihracını zorlaştıran vergilendirme başta olmak üzere yapılan düzenlemelerin de yardımıyla, son günlerde şirketlerin tahvil ihracını gündemlerine aldığı gözleniyor. Özel sektör tahvil ihraçları sadece şirketler için değil, yatırımcılar için de cazip bir fırsat yaratıyor. Hazine tahvil/bonolarında yüzde 8.5-9’lar seviyesine gerileyen getirilerin, özel sektör tahvillerinde 2-3 puan kadar üstüne çıkacağı hesaplanıyor. Bunun da, yatırımcıların özel sektör tahvillerine talebini artırması bekleniyor. Geçen yıl Pamuk Factoring, Koç Tüketici Finansmanı, Bank Pozitif, SGT Sanayi’den oluşan dört şirket toplam dokuz adet 90.4 milyon liralık tahvil ihraç ederken, 2010 Ocak ayında ikisi Koç Tüketici Finansman şirketi, biri ise Koç Fiat tarafından olmak üzere toplamda 110 milyon liralık üç adet ihraç gerçekleştirildi. Henüz yeni yılın ilk ayında gerçekleşen ilgi, ileriye yönelik umutları da artırıyor. Gerçekleşen bu tahvil ihracının dışında, dört şirketin daha tahvil ihracını gündemlerine aldıkları biliniyor. Akfen Holding, enerji ve turizm yatırımlarında kullanılmak üzere 100 milyon liralık tahvil ihracına hazırlanıyor. Akfen’in ardından Sütaş, üç yıl içinde yapmayı planladığı 250 milyon liralık yatırımının bir bölümünü finanse etmek için tahvil çıkaracağını açıklamıştı. Uygun maliyetli alternatif kaynak Bu konuyla ilgili Ekonomist’in sorularını yanıtlayan Sütaş Grubu Mali İşler Başkanı Mustafa Çevik, şirket tahvili ihraç etme projesinin uzun vadeli ve uygun maliyetli alternatif kaynak yaratma ihtiyacından çıktığını söyledi. Tahvil ihracına ilişkin hazırlıklarının devam ettiğini belirten Çevik, henüz rakam konusunda bir karar vermediklerini aktardı. Doğuş Oto’nun da geçtiğimiz günlerde finansman bonosu ihracı yapabileceği gündeme gelmişti. Doğuş Oto Yönetim Kurulu Başkanı Aclan Acar, Ekonomist’e yaptığı açıklamada, şirket olarak planlanan yatırımlarını finanse etmek için her türlü alternatifi değerlendirdiklerini, tahvil ihracının da bunlardan biri olduğunu belirtti. Eylül 2009'da Türkiye'nin ilk banka bonosunu ihraç eden Aktif Bank da ikinci arza hazırlanıyor. Banka'nın Genel Müdürü Önder Halisdemir, geçtiğimiz günlerde yaptığı açıklamada "35 milyon liralık ilk satışın tamamını bir ay içerisinde bitirdik. İkinci arzı yapmaya başladık. Yurt dışına döviz, yurt içine TL olarak çıkıyoruz. 65 milyon lirayı da kısa süre içerisinde tamamlayacağız. Başka bankalar da arza hazırlanıyor" değerlendirmesinde bulundu. Türkiye’de payı yüzde 1’in altında Türkiye’de özel sektör tahvil ihraçları uzun bir aradan sonra yeniden gündeme gelirken, gelişmiş ülkelerde özel sektör borçlanma araçları piyasaları oldukça büyük. Açıklanan son verilere göre, ABD’de 2009 yılında yurt içi borçlanma araçları stoğunda özel sektörün payı yüzde 11 ile 2.8 trilyon dolar. Japonya ve İspanya’da ise bu miktar 700 milyar doları aşıyor. Komşu Yunanistan’a bakıldığında da bu piyasanın Türkiye’den çok daha gelişmiş olduğu görülüyor. Yunanistan’da yurt içi borçlanma araçları stoğu tutarı 2009 itibariyle 26.7 milyar ve toplam içinde aldığı pay yüzde 7 iken, Türkiye’de 400 milyon dolarla toplam içinde aldığı pay yüzde 0.2 olarak ortaya çıkıyor. İş Yatırım Kurumsal Finansman Müdürü Mete Gorbon, 2009 yılında Batı Avrupa ülkeleri, Kuzey Amerika ve Japonya’nın dahil olduğu gelişmiş ülkelerden yurt içi piyasalara toplam 735.2 milyar dolar özel sektör tahvil ihracı gerçekleştirildiğini aktarıyor. Aynı bölgelerden 2008 yılında gerçekleştirilen ihraç rakamı ise 406.3 milyar dolar. Kar topu gibi büyüyor 2008’de özel sektör tahvil ihraç eden şirket sayısı 505 iken, 2009’da gelişmiş ülkelerde toplam 812 şirketin tahvil ihracı gerçekleştirdi. Gorbon, gelişmekte olan ülkelerde ise 1990 yılında ve 1997 yılında yaşanan Asya Krizi’nde meydana gelen finansal krizlerin tekrarlanmasını önleyebilmek adına, hükümetlerin yurt içi bono piyasalarının gelişmesini desteklediklerini söylüyor. Bu destekle birlikte gelişmekte olan ekonomilerde yurt içi özel sektör borçlanma araçları piyasası 2003 yılında 2.2 trilyon dolardan 2008 sonunda 5.5 trilyon dolara ulaştı. Gorbon, bu gelişimin uluslararası finansal kriz zamanlarında bankacılık sektörüne olan bağımlılığı azalttığını ve özel sektör için finansal kriz yönetimi ve fon kaynaklarının artırılmasında önemli katkı sağladığını ifade ediyor. Hazine’ye rakip geliyor Şirketlerin önümüzdeki dönemde gerçekleştireceği tahvil ihraçlarıyla, borçlanma piyasasında rakipsiz olan Hazine’ye yeni rakipler gelecek. Peki şirketleri tahvil ihracına motive eden koşullar nedir? TL’nin uzun yıllar boyunca değerli olduğuna dikkat çeken TSKB Genel Müdür Yardımcısı Şeniz Yarcan, bu soruya “Yüksek enflasyon/yüksek TL faizi ortamında TL cinsi borçlanmak şirketler için çok pahalıydı” diyerek yanıt veriyor. Bu nedenle uzun vadeli yatırımların finansmanı, ağırlıklı olarak uzun vadeli yabancı para borçlanmalarıyla yapıldı. 1994 yılı itibariyle borçlanma piyasasında devletin ağırlığının hissedildiği dönem başladı. Bu dönem itibariyle “crowding out” (dışlama etkisi) etkisine dikkat çeken Yarcan, şunları söylüyor: “Sermaye piyasalarından tek borçlanıcı devletin kendisi haline gelmiştir. Yüksek reel ve nominal TL faizleriyle firmalar özel şirket tahvilleri (ÖST) ile yurt içi sermaye piyasalarından kaynak yaratamamıştır.” Kur riskine razıydılar TL’nin uzun yıllar vadeli bir borçlanma aracı olmadığını hatırlatan Finansbank Genel Müdür Yardımcısı Saruhan Doğan, “Dolayısıyla şirketler bırakalım tahvil/bono arzını, uzun vadeli TL kredi bile kullanmadılar” diyerek durumu özetliyor. Bugün ise TL faizlerinin geldiği nokta tahvil arzını mümkün kılıyor. Özel sektör yıllarca işletme sermayesi (örneğin 1 yıl 1 hafta vadeli krediler) için bile döviz kullandığını belirten Doğan, bunu da TL faizlerin çok yüksek olmasıyla açıklıyor. Bu nedenle işletmeler kur riski taşımaya razı oluyorlardı veya olmak zorunda kalıyorlardı. Oysa bugün yıllık TL faizleri ile döviz kredi faizleri arasındaki farkın kur riski almaya kesinlikle değmeyecek seviyelere (yüzde 5’ler) gerilediğini söyleyen Doğan’a göre, henüz yatırım kredilerinde olmasa bile en azından işletme kredilerinde TL kullanmak artık çok daha mantıklı. SPK’nın düzenlemeleri Faizlerdeki düşüş kadar şirketlerin tahvil ihracının önünü açan bir başka nokta da, yapılan yasal düzenlemeler. Faizler kadar önemli noktanın Sermaye Piyasası Kurulu’nun (SPK) yeni düzenlemeleriyle tahvil arzının önünü açması olduğunu söyleyen Finansbank’tan Saruhan Doğan, “Kurul yönetimi ve çalışanları, tahvil arzı sürecinde ne kadar destekçi oluyorlar anlatamam. Çok detay var elbette ama özetle bu iki etken, özel sektör tahvillerinin bu dönem en öne çıkan borçlanma/yatırım aracı olmasında en temel belirleyici oldu” diyor. Aynı konuya dikkat çeken TSKB Genel Müdür Yardımcısı Yarcan da şunları söylüyor: “Yapılan düzenlemelerle mevzuat Avrupa Birliği’ne (AB) uyumlulaştırılmış ve ÖST’lerin önündeki bürokratik engeller kaldırılmıştır. Faizlerin düşmesiyle ve yaşanan global likidite kriziyle, şirketler ÖST gibi alternatif kaynak yaratan işlemlere de sıcak bakar hale gelmiştir. Dolayısıyla ortam, ÖST ihraçları için şirketler açısından çok uygun.” Vergi eşitlendi Yapılan düzenlemeler açısından üzerinde durulan en önemli konu ise vergi olarak öne çıkıyor. Bu konuda ilk adımın 2006 yılında atıldığını söyleyen Mete Gorbon, bu tarihte özel sektör tahvillerinden alınan stopajın Hazine’nin ihraç etmiş olduğu borçlanma senetlerinden alınan stopajla eşitlendiğini hatırlatıyor. Gorbon, konuyla ilgili yapılan daha sonraki düzenlemeler konusunda ise şunları söylüyor: “2007 yılında özel sektör tahvillerine uygulanan damga vergisinin kaldırılması ve SPK kayıt ücretlerinden alından finansal faaliyet harcının kaldırılması, bunu takiben 2009 yılında iki yıldan kısa vadeli borçlanma araçlarından alınan kurul kayıt ücretlerinin vadeleri ile orantılı olarak azaltılması, ihraç maliyetlerini önemli oranda azaltmıştır. SPK çeşitli düzenlemelerle mevzuatı sadeleştirmiş, ihraç edilebilir ürün çeşitliliğini artırmıştır.” İlgi görür mü? Kısacası gerek piyasa koşulları gerek yasal altyapı, şu anda özel sektör tahvilleri için uygun bir ortam oluşturuyor. Ancak bu noktada bu piyasanın tam anlamıyla işe yaraması için tahvillerin talep görmesi gerekiyor. TSKB Genel Müdür Yardımcısı Şeniz Yarcan, bu tahvillere ilginin kaynağının, sağlıklı bireysel ve kurumsal yatırımcı tabanı olduğunu belirtiyor. Ancak bireysel yatırımcıların kredi riskini analiz etmekte zorlanacağından ürkek davranabileceğine dikkat çekiyor. Burada ihraca aracılık eden finansal kuruluşlara büyük görev düşüyor. Yarcan, kurumsal yatırımcıların portföy büyüklüğünün az olduğunu ama gerek iç tüzük, gerek ana sözleşme değişiklikleriyle ÖST alma hazırlıkları yaptığını söylüyor. TL faizlerin çok düşük olmasıyla, yatırımcılar da artik ilave getiri imkanlarına ve yeniliklere daha açık olduğunu belirten Yarcan, “Kredi riski iyi analiz edilir, fiyatlanır ve anlatılırsa ve ÖST’lerin ikinci el likiditesi de piyasa yapıcılığı gibi bir sistemle sağlanırsa, bu işin önü açıktır” diyor. Kurumsal yatırımcı hevesli Finasbank Genel Müdür Yardımcısı Saruhan Doğan ise hem bireysel hem de kurumsal yatırımcılardan ilgi bekliyor. Ancak istisnalar dışında bireylerin kurumsal riski anlamaya ve yönetmeye çalışmak yerine profesyonelce yönetilen fonlar üzerinden bu riski almalarında yarar olduğunu düşünüyor. “Bireysel yatırımcının birkaç şirketin bonosunu taşımasını doğru bulmuyorum” diyen Doğan, şöyle devam ediyor: “Bireysel yatırımcılar bu piyasaya riskin iyice dağıldığı ve profesyonelce yönetilen şirket tahvili fonları alarak girmeliler. Dolayısıyla özel sektör tahvilleri yaygınlaştıkça bunları yöneten fonlar da büyüyecektir.” Bireysel yatırımcılar için özel sektör tahvillerinin yeni bir enstrüman olduğunun altını çizen İş Yatırım’dan Mete Gorbon ise şunları söylüyor: “Bu nedenle, biraz tedirgin yanaşmaktalar. Kurumsal yatırımcılar ise devlet tahvillerin faizleri iyice düştüğünden farklı enstrümanlara çok hevesliler. Dolayısıyla ilk aşamada kurumsal yatırımcıların ilgi göstermesini, bu tür enstrümanlar yaygınlaştıkça ve işlem görmeye başladıkça ilginin bireysel yatırımcılara yayılmasını bekliyoruz.” Kredi riski Özel sektör tahvilleri, bir anlamda piyasada Hazine ile rekabet edecek. Bu durumda yatırımcıların bu tahvillere ilgi göstermesi için başka motivasyonlar gerekiyor mu? Nihayetinde devlet tahvili yatırımı yaptığınızda kredi riski bulunmuyor. İş Portföy Genel Müdür Yardımcısı Cenk Aksoy’un da belirttiği gibi özel sektör şirketlerinin borçlanma araçlarına yatırım yapıldığında kredi riski doğuyor. Aksoy, portföy yönetimi şirketlerinin, bu tür ihraçlarda kredi riskini ne şekilde yöneteceğine dair olarak kendi içlerinde organizasyonlarını kurarak, iş süreçlerini oluşturduklarını söylüyor. Bu süreçte en önemli konu, kredi riski alacağınız şirketin gelecekte geri ödemelerini gerçekleştirebilecek potansiyeli ve geçmişi olup, olmadığı. Eğer şirket, kredi riski alınabilir bir şirket ise daha sonraki süreçte karar vermenin daha kolay olduğunu söyleyen Aksoy, şöyle devam ediyor: “Sonraki soru, bu riski karşılığında istenecek ek faiz oranının hangi vadede ne olacağıdır. İhracın türünü belirlerken veya fiyatlandırmayı yaparken şirketin durumu dışında, gelecek piyasa şartlarının nasıl beklendiği de ayrıca dikkate alınır.” En büyük rakip Hazine Fortis Portföy Sabit Getirili Menkul Kıymetler Direktörü Cenk Aras ise faizlerin geçmişe göre çok ciddi düştüğü gerçeğine dikkat çekiyor. Ama diğer yandan Hazine'nin en azından 2010 yılı için borç çevirme oranının yüzde 100'ler civarında olacağı gerçeğine dikkat çeken Aras, şunları belirtiyor: “Bu bize, fon fazlası olanlar ile fon açığı olanların buluştuğu ve faizlerin belirlendiği para piyasasında en büyük oyuncunun devlet olacağı ve ancak devlet borçlanmasını bitirdikten sonra özel sektöre sıra gelebileceği gerçeğinin kısa sürede değişmeyeceğini bir kez daha gösteriyor. 2010 yılında özel sektörün birkaç borçlanma denemesi yapacağını ve bu borçlanma sırasında elde edilecek başarının yahut başarısızlığın, bu piyasanın gelişmesi açısından belirleyici olacağını düşünüyoruz. Beklentimiz, ilk etapta bireysel yatırımcılardan ziyade kurumsal yatırımcıların portföylerinin az bir oranıyla bu tür araçlara talep göstereceğidir. Bu ürünlere talebin artması için likidite ve teminat konusundaki sıkıntıların aşılması gerekmektedir. " Ekstra getiri Aksoy’a göre, bu tahvillerin yatırımcılardan likidite dışında, ilgi görmesini sağlayacak tek olgu parasını devlet tahvilleri yerine bu tür özel sektör tahvillerine yatırması karşılığında talep edeceği ekstra getiri olacak. Hazine bonosu faizleri üzerine istenilen ekstra faiz için, o şirkete yatırım sonucunda alınan risklerin fiyatlanması gerektiğini söyleyen Aksoy, “Yani o şirketin mali durumu, borç geri ödeme kapasitesi ve derecelendirmesi Faiz seviyesinde önemli rol oynayacaktır” diyor. Aksoy, şöyle devam ediyor: “Bize göre yeni ihraçlarda yatırımcıların isteyeceği minimum fark yüzde 20'ler civarındadır. Faiz oranlarını basit olsun diye yüzde 10 olarak kabul edersek özel sektör tahvillerinin minimum yüzde 12 faiz vermesi halinde 1-2 yıllık vadelerde borçlanabileceğini düşünmekteyiz.” “Risk primi daha makul seviye geldi” Mustafa Çevik- Sütaş Grubu Mali İşler Başkanı “Türkiye’de bankaların kaynak maliyetini ve buna bağlı olarak da kredi fiyatlarını belirleyen temel değişken, Hazine’nin borçlanma maliyeti. Hazine artık enflasyon oranının üzerinde daha makul marjlarla ve uzun vadelerde borçlanabiliyor. Hazine’nin 3 ay veya 6 ayda bir değişken faiz ödemeli olarak ihraç ettiği borçlanma kağıtlarını esas alan bir yapıda şirket tahvilleri çıkarılabilir. Hazine’nin bu borçlanma maliyetleri ile artık şirketler de orta veya uzun vadeli yatırımlarını finanse edebilirler. Burada belirleyici olan faizlerdeki düşüşten çok, para sahiplerinin enflasyonun üzerinde talep ettikleri risk priminin daha makul seviyelere gelmesidir. Bu durumun kalıcı olup olmayacağı tahvil ihraçlarını yakından ilgilendiriyor. Bilindiği gibi özel sektör tahvillerinden elde edilen faiz gelirlerinde kamu kağıtlarına benzer şekilde yüzde 10 stopaj uygulanıyor. Bu açıdan, yerli ve yabancı yatırımcı arasındaki stopaj farkının ne şekilde giderileceği ve şirket tahvillerinde uygulanan stopaj oranlarında bir değişiklik olup olmayacağı önemli bir soru olarak ortada duruyor. Sütaş olarak tahvil ihracına ilişkin hazırlıklarımız devam ediyor, ancak henüz rakam konusunda bir karar vermedik.” “Bu işin önü açık” Şeniz Yarcan-TSKB Genel Müdür Yardımcısı ****(bu görüşü mümkün olduğu kadar önlerde kullanalım lütfen-asım ) **** “TL'nin uzun yıllar itibariyle değerli olduğu ve yüksek enflasyon-yüksek TL faizi ortamında TL cinsi borçlanmak firmalar için çok pahalı idi. Uzun vadeli yatırımların finansmanı ağırlıklı olarak uzun vadeli yabancı para borçlanmalarıyla yapıldı. 1994 yılı itibariyle “crowding out” (dışlama etkisi) etkisi ön plana çıkarken sermaye piyasalarından tek borçlanıcı devletin kendisi haline gelmiştir. Yüksek reel ve nominal TL faizleriyle firmalar özel şirket tahvilleri ile yurtiçi sermaye piyasalarından kaynak yaratamamıştır. Bundan sonraki ilgi için gerekenler, sağlıklı bireysel ve kurumsal yatırımcı tabanıdır. Bireysel yatırımcılarımız kredi riskini analiz etmekte zorlanacağından ürkek davranabilir, burada ihraca aracılık eden finansal kuruluşlara büyük görev düşmektedir. Ülkemizde kurumsal yatırımcıların portföy büyüklüğü de azdır ve gerek iç tüzük, gerek ana sözleşme değişiklikleriyle kurumsal yatırımcılar ÖST alma hazırlıkları yapmaktadır. TL faizlerin çok düşük olmasıyla, yatırımcılar da artik ilave getiri imkanlarına ve yeniliklere daha açıktır. Kredi riski iyi analiz edilir, fiyatlanır ve anlatılırsa ve ÖST’lerin ikinci el likiditesi de piyasa yapıcılığı gibi bir sistemle sağlanırsa, bu işin önü açıktır.” KUTU*** “İhraççı şirket şeffaf olmalı” Saruhan Doğan-Finansbank Genel Müdür Yardımcısı “Bu tahvillerin yatırımcılardan ilgi görmesi için devlet tahvillerine göre elbette bir risk primi olması gerekiyor, yatırımcının aldığı şirket ve göreceli likidite riskine karşılık. Bu primi asgari seviyeye çekmek içinde ihraççı şirketin olabildiğince şeffaf olması ilk şart… İkinci şart ise aracı kurum/bankanın çıkardığı tahvilde ikincil piyasayı sağlaması, fiyat yapması dolayısıyla likidite sağlaması. Özellikle likidite çok önemli, eğer likidite olmazsa yatırımcı ilgisi çok sınırlı olacaktır. Faizlerdeki dalgalanmada çok radikal sıçrayışlar olmadıkça tahvil arzının etkileneceğine inanmıyorum, çünkü finansman ihtiyacı var oldukça şirketler alternatiflere bakacaklardır. Kredi oranları da aynı yükselişten etkileneceği için faizlerdeki dalgalanmanın sorun olacağına inanmıyorum. Tahvil arzı tüm finansal göstergeler gibi büyümeye bağlı olacaktır.” “Önce fonlardan talep gelecek” Cenk Aksoy - İş Portföy Genel Müdür Yardımcısı “En son yapılan düzenlemeler ile yatırım fonlarının, portföylerinin yüzde 10’nuna kadar tahsisli ihraçlara katılım hakkı verildi. Ancak emeklilik fonları için bu değişiklik söz konusu olmadı. Yatırım ve emeklilik fonları ayrıca halka arz yoluyla yapılan ihraçlara katılabilmektedir. Bu tür ihraçlarda, bireysel yatırımcılardan önce yatırım ve emeklilik fonlarının talebini ilk önce göreceğiz. Bu şekilde ihraçlar artacak ve piyasalar derinleşecektir. Öte yandan halka arz yoluyla yapılacak ihraçlar, ihracın daha geniş tabana yayılmasını ve likiditesinin yükselmesini sağlayacaktır. Dolayısıyla özellikle halka arz edilerek yapılacak ihraçlarda likiditesinin fazla olması sebebiyle ihracın en önemli alıcısı kurumsal yatırımcılar olacaktır.” “Risk primini önceden söylenemez” Mete Gorbon- İş Yatırım Kurumsal Finansman Müdürü “Devlet tahvilleri, en risksiz enstrüman olarak tanımlanır. Çünkü devlet en kötü ihtimalle para basar ve borcunu öder. Şirketlerin ise böyle bir imkanı yoktur. Gelir yaratamadıkları, varlıklarının olmadığı ve yeniden borçlanamadıkları durumlarda borçlarını ödeyememe riskleri vardır. Ayrıca özel sektör tahvilleri çok işlem görmediklerin vadesinden önce nakde çevrilmesi istendiğinde makul bir fiyattan nakde çevirememe riski de mevcuttur. Dolayısıyla yatırımcılar özel sektör tahvillerinin benzer vade ve benzer yapıdaki devlet tahvillere göre daha yüksek bir getiri sağlamasını beklerler. Faiz oranlarındaki bu fark risk primi olarak adlandırılır ve bu risk primi şirketten şirkete ve konjonktüre göre değiştiği için, ne kadar olması gerektiğine yönelik genel bir şey söylemek mümkün değil. Her tahvil ihracında yatırımcılardan gelen taleplere göre belirlenir.” “Şimdi değilse ne zaman?” Cenk Aras-Fortis Portföy Sabit Getirili Menkul Kıymetler Direktörü “Faizlerin dünyada ve ülkemizde dip seviyelerde olduğu ve önümüzde bir faiz artırımı süreci yaşayacağımız bir gerçek. Bu ilk bakışta özel sektör şirketlerinin tahvil ihracı için bir dezavantaj olarak gözükse de bu ihraçlar şimdi olmayacaksa ne zaman olacak? Dünya örneklerine ve ülkemiz ayarında diğer gelişmekte olan ülkelere baktığımızda Türkiye'nin bu konuda oldukça geride kaldığı bir gerçektir ve devletinde daha sağlıklı bir finansal piyasamızın oluşması açısından bu tür ihraçlara zemin hazırlayacak her türlü yasal düzenlemelere ön ayak olması gerekiyor. Örneğin bireysel emeklilik fonlarının bu ürünlere yatırım yapabilmesi için bazı düzenlemeler yapılması lazım.” TSKB’NİN RAPORUNDAN, ÖZEL SEKTÖR BORÇLANMASI HAKKINDAKİ BİLİNMESİ GEREKENLER ÖZEL SEKTÖR TAHVİLİ NEDİR? - Özel sektör tahvilleri, özel sektörde faaliyet gösteren şirketler tarafından, borçlanma yapılarını çeşitlendirmek ve banka kredilerine alternatif bir borçlanma ürünü yaratmak amacıyla ihraç edilen menkul kıymetlerdir. - Şirketler iki ana yöntemle sermaye piyasalarından fon temin ederler; özsermaye finansmanı ve borç finansmanı. Şirket için özsermaye finansmanı, borç finansmanı gibi sıklıkla başvurulabilecek bir yöntem değildir. Bu nedenle şirketin temel finansman kaynağı borç finansmanıdır. Ülkemizde borç finansmanında kullanılan en önemli kaynak ise Banka kredileridir. Bununla birlikte tüm dünyada, şirketlerin öncelikli başvurduğu borçlanma yöntemlerinden biri tahvil ihraçlarıdır. - Gelişmiş ülkelerin finans piyasalarında hatırı sayılır bir hacme sahip olan özel sektör tahvilleri, son yıllarda gelişmekte olan ülkelerde de hızla büyüyen bir piyasa olmuştur. - Ülkemizde ise tahvil ihraçlarının tamamına yakını kamu kesimine ait olup, global örnekleri içerisinde özel sektör tahvil ihraçlarının en az orana sahip olduğu ülke Türkiye’dir. GEÇMİŞTE ÖZEL SEKTÖR TAHVİLİ â€“ 1970’li yıllardan başlayarak Türkiye finans piyasalarına giren özel sektör tahvili, özellikle 80’li yıllarda ve 90’ların başında şirketlerin finansman ihtiyacına yönelik kaynak aktarılmasında önemli rol oynamıştır. - 1995 yılı itibariyle kamunun borçlanma ihtiyacı giderek artmış ve bu ihtiyaca yönelik Hazine tarafından ihraç edilen devlet tahvillerinin reel faiz getirileri de yüksek seviyelere ulaşmıştır. Devlet tahvillerinden sağlanan bu yüksek getiri ise özel sektör tahvillerinin cazibesini yitirmesine sebep olmuştur. - Hazine’nin artan borçlanma ihtiyacı ve yüksek faiz politikasının yanı sıra devlet tahvillerinde stopaj vergisi alınmazken; özel sektör tahvillerine getirilen yüzde 10 oranındaki stopaj vergisi, özel sektörün tahvil ihracını etkileyen bir diğer olumsuz unsur olmuştur. GÜNÜMÜZE DOĞRU ÖZEL SEKTÖR TAHVİLİ â€“ Ocak 2006 itibariyle yeni bir vergi düzenlemesi getirilmiş ve devlet tahvili ile özel sektör tahvili arasındaki vergi adaletsizliği tamamen ortadan kaldırılmıştır. Bu tarih itibariyle devlet tahvilleri ve özel sektör tahvilleri artık aynı vergi oranlarına tabidir. – 2001 yılında yaşanan ekonomik krizden sonra başlayan yapılanma süreci neticesinde Türkiye’de kamu sektörünün borçlanma gereği azalmış, ekonomik istikrar büyük ölçüde sağlanmış, nominal ve reel faizler düşmeye başlamıştır. - Son dünya finansal krizinin etkisiyle, yurt dışı piyasalarda kredi olanaklarının likidite darlığına paralel olarak kısıtlanması ülkemize de yansımış olup, yatırımlara yönelik yeni kredi kullanımlarının yanı sıra firmaların geçmiş borçlarının yenilenmesinde de düşüşler olmuştur. – Mevcut konjonktürde, yurt içi kaynakların en etkin biçimde kullanılması amacıyla bankalara yurtiçindeki döviz cinsi kredi plasmanları için geçmişe göre daha geniş olanaklar tanınmıştır. (Buna göre döviz geliri olmayan firmalar da vadesi 1 yıldan fazla ve tutarı 5 milyon dolardan yüksek olmak kaydıyla döviz kredisi kullanabileceklerdir.) Söz konusu açılımın TL cinsi tahvil ihraçlarının yanında döviz cinsi tahvil ihraçlarının da önünü açması beklenmektedir. – Kısaca özetlenecek olursa, ihraç limitleri ve SPK kayıt ücretleri gibi konularda son dönemde alınan Bakanlar Kurulu Kararları ve döviz cinsi tahvil ihraçlarına yönelik çalışmalar gösteriyor ki, tahvil piyasasının gelişimi her türlü mercii tarafından desteklenmektedir. ÖZEL SEKTÖR TAHVİLLERİNİN AVANTAJLARI Yatırımcı Açısından Yüksek getiri: Herhangi bir özel sektör tahvili aynı vade yapısına uygun herhangi bir devlet tahviline kıyasla daha yüksek getiri sağlamaktadır. Sabit getiri: Özellikle sabit getirili menkul kıymetleri tercih eden yatırımcılar için alternatif bir yatırım aracıdır. Çeşitlilik: Değişik sektör ve özellikteki firmalara yatırım olanağı sağlar, farklı risk/getiri seçenekleri sunar. Alacak önceliği: Şirketin iflası halinde tahvil sahiplerinin hisse senedi sahiplerine oranla alacak önceliği bulunmaktadır. “0 Kar/Zarar Riski”: İhraççı şirketin kar/zarar riskine katılım söz konusu değildir. Şirket Açısından Uygun maliyet: Hisse senedi ihracına kıyasla daha düşük maliyet söz konusudur. Uzun vade olanağı: Tek bir defada yüklü miktarda uzun vadeli borçlanma imkanı sağlamaktadır. Oy verme hakkı tanımaması: Yatırımcılara oy verme yetkisi vermemektedir. Pazarlama fırsatı ve repütasyon olanağı: Şirketin repütasyonunu artırıp, imajını güçlendirmektedir. Alternatif borç kaynağı: Borçlanma çeşitliliği sağlamaktadır. Teminat gerektirmemesi: Banka kredilerindeki teminat zorunluluğu bulunmamaktadır. ÖZEL SEKTÖR TAHVİLLERİNİN ÖZELLİKLERİ - Borçlanma aracı olarak ele alındığında temelde devlet tahvili ile özel sektör tahvili arasında fark yoktur. Devlet tahvillerinde anapara ve faiz ödemeleri devlet, özel sektör tahvillerinde ise ihraççı şirket tarafından garanti edilir. Söz konusu şirketin devlete oranla daha riskli algılanacak olması sebebiyle, şirketin ödeyeceği faiz oranı devlet tahvili faiz oranlarından daha yüksek olur. Vade yapısı ve ihraç özellikleri: - İskontolu Tahviller (Finansman Bonoları): Vade sonu ödeme miktarı (principal amount) genelde bin TL olup, tahvillerin bugünkü fiyatı iskonto oranı düşülerek hesaplanır. Kupon ödemesi yoktur. - Kuponlu Tahviller: Tahvilin satışa çıktığı gün alınan tahvil sayısına bağlı olarak değişen nominal tutar yatırımcı tarafından ödenir. Faizlerin ödeme tarihinde, söz konusu döneme tekabül eden faiz tutarı yani kupon ödemeleri, vade sonunda ise nominal tutar tahsil edilir. Kupon faizlerine göre tahviller ikiye ayrılır; a - Sabit Faizli Tahviller: Kupon ödemeleri sabit bir faize bağlıdır. b - Değişken Faizli Tahviller: Kupon ödemeleri değişken bir faize bağlıdır. Genel olarak devlet tahvillerinde kullanılan gösterge bono oranı temel alınır. Kupon ödemeleri, 3, 6 ya da 12 ayda bir yapılabilir. Kupon faizleri, ihraççının kredi derecesine göre, değişken faiz üzerine eklenen bir risk primi (spread) ile hesaplanır.