Ayça Karaca [email protected]

ECB üye ülkelerin borcunu silebilir mi?

Küresel bazda Kovid-19 resesyonu sonucu ortaya çıkan mega resesyona karşı tüm gelişmiş ülkelerde borç stokları ciddi artış gösterdi. Aynı zamanda, Merkez Bankaları kamu borcundaki artışın çoğunu varlık alımları yoluyla yüklenme yolunu seçti. Avrupa Merkez Bankası’nın (ECB) kriz öncesi Aralık 2019’da 4,67 trilyon euro olan bilançosu Ocak 2021 sonu itibariyle 7 trilyon euro’yu aştı. Bu rakam Euro Bölgesi GSYİH’sının %70’ine karşılık geliyor. Avrupa’da bazı gözlemciler tarafından Euro Bölgesi üye ülkelerin borç stokunu azaltmak için  ECB’nin satın aldığı kamu borcunun tümünü ya da bir çoğunu silebileceği yorumları yapılmaya başlandı

Bu kapsamda, geçtiğimiz hafta aralarında Thomas Pikkety, Laszlo Andor ve Pauşl Magnette gibi ünlü isimlerin bulunduğu 150 ekonomist ECB’nin bilançosunda bulunan  kamu borçlarının silinmesi çağrısında bulundu. ECB Başkanı Lagarde’dan Başkan Yardımcısı De Guindos’a ve Kurul üyesi Schnabel’e kadar bir çok tepe noktadaki yönetici ise bu fikri hafta sonu sert bir şekilde reddetti.

Avrupa Parlamentosu (EP) Ekonomik ve Bilimsel Politikalar Genel Müdürlüğü tarafından hazırlanan 08 Şubat tarihli hizmete özel gizli raporda da Euro Bölgesi üyelerinin borcunun ECB tarafından silinmesi halinde  ekonomik, politik ve finansal açıdan  oluşacak riskler ele alınıyor. Raporda borçların silinmesi fikrinin uygulamaya konulmasının ekonomik olarak Euro Bölgesi’nin yüksek borçlu ülkelerinin finansal istikrarına ve aynı zamanda bir bütün olarak Euro Bölgesi’nin politik istikrarına ciddi riskler doğuracağı vurgulanıyor. ECB’nin üst düzey yöneticilerinin bu fikri öncelikle Avrupa Anlaşması’nı ihlal edeceği ve aşağıda yer alan diğer nedenler yüzünden reddettiği kaydediliyor.

Öncelikle, İtalya, Fransa ve Bölge’nin yüksek borçlu ülkeleri borç stokunun resmen azalması halinde daha parlak bir geleceğe sahip olabilir. Bahse konu olan borç stoku miktarı oldukça yüksek miktarlara ulaştı. ECB’nin satın aldığı üye ülke kamu tahvillerinin  (uluslar üstü tahviller hariç) miktarı 2020 sonu itibariyle 2,9 trilyon euro’ya –Euro Bölgesi GSYİH’sının %26’sına- ulaştı.  ECB ve İtalya’daki fiili ajanı Banca d’Italia’nın  2019 sonunda ellerinde tuttuğu İtalyan kamu tahvillerinin tutarı  yaklaşık 364 milyar Euro iken  ECB’nin varlık alım programı girişimleri sonucu bu rakam  550 milyar euro’ya yükseldi.

İtalya’nın ECB’ye  olan bu borcunu silmek ülkenin 2020 sonunda %161 olan kamu borcu/GSYİH oranını %128’e düşürebilir. Borçların silinmesi halinde, ECB’nin de sermaye yapısını yenilemek için istediği miktarda para basabileceği ve bu yolla hiçbir zararın oluşmayabileceği de raporda  vurgulanıyor.  Krizi aşmaya çalışan borçlu ülkeler açısından borç yükünü azaltmak  için bu fikir  cazip gözükse de raporda  bu uygulamanın  politik, ekonomik ve finansal sebeplerle taşıdığı büyük riskler ele alınıyor:

(i) Politik riskler: Politik açıdan bu seçeneği uygulamak Birlik için zehirli olarak yorumlanıyor. Bu yöntem daha az borçlu ülkelerdeki vatandaşların en kötü şüphelerini doğrulamak anlamına gelirken Bölge’nin uyumunu da ciddi ölçüde zedeleyebilir.  Bu ruh halinin sonucu olarak ECB’nin gelecekteki tahvil alımlarına ilişkin bir çok ülkede politik direnç de  baş gösterebilir. Sonuç olarak ECB finansal sisteme likidite enjekte etmek ve Euro Bölgesi’nde reel ekonomilere parasal politikanın düzgün ulaşımını sağlamak için tahvil alımı yoluyla uyguladığı meşru para politikası aracını kullanamayabilir.  ECB’nin gelecekteki manevra alanının mevcut durumdan daha kısıtlı hale geleceği şüphesi Bölge’de güçlü devletlerden çok  daha fazla zayıf üyelere zarar verebilir. Bu denemenin  öngörülen kazananları büyük kaybedenler olarak oyunu bitirebilir.

(ii) Ekonomik riskler: Merkez Bankası kamu sektörünün bir parçası olduğu için bu uygulamanın hiçbir zarar yol açmayacağı ve Merkez Bankası tarafından kamu borçlarının silinmesinin kamudaki bilançolar arasında bir yeniden düzenlemeden daha fazla bir anlam taşımayacağı ileri sürülüyor. Ancak Merkez Bankası tarafından elde tutulan kamu tahvilleri için borç servisinin gerçekleştirilmesinin de kamu finansmanını sıkıntıya sokmayacağı, Maliye Bakanı’nın Merkez Bankası’na tahvil faizi ödemelerini yaptıktan sonra Banka’nın bu parayı yıllık karı olarak Maliye Bakanlığına -asıl sahibine devlete- geri göndereceği de raporda vurgulanıyor. Borçların silinmesinin ülke için kamu borcu ödemelerini daha az külfetli hale getirmeyeceği de vurgulanıyor.

Euro Bölgesi açısından bakıldığında ise borç silme girişiminin daha anlamsız göründüğü kaydediliyor. ECB merkezi Frankfurt’ta olan bir kuruluş olarak para basma yetkisine sahip bunuyor. Teorik olarak kendi para cinsinden olan varlıklarında borçlar silindiği takdirde doğan kayıpları para basarak karşılama yoluna gidebilir. Ancak ECB’nin parasal politikaları sonucu olarak elinde tuttuğu riskli tahvillerin %80’i ECB yönetim merkezinde  değil Euro sistemindeki ulusal Merkez Bankaları bünyesinde bulunuyor. Frankfurt tahvil alım programını yönetse de ulusal Merkez Bankaları kendi bilançoları için alım işleminin büyük kısmını gerçekleştiriyor. İtalya örneğinde Frankfurt’taki ECB’den çok  Roma’daki  Banca d'Italia’nın  (BdI) İtalyan kamu borcunun silinmesinden olumsuz etkileneceği öngörülüyor.  ECB’nin aksine BdI para basamaz. Kendi sahibi-İtalyan devleti- tarafından yeniden sermayelendirilmesi  gerekir.  Roma’da bunu yapacak fon bulabilmek için tahvil ihraç etmek zorunda kalabilir. Ayrıca ECB bile  bilançosunu düzeltmek için para basma yoluna gitmekten ziyade bu gibi zararları karşılamak için üye devletler tarafından   yeniden sermayelendirilmesi  gerektiği konusunda oldukça ısrarcı davranıyor.

(iii) Finansal riskler: ECB tarafından kamu borcunun silinmesinin ters tepip bir tabuyu yıkabileceği raporda kaydediliyor. Bu durum herhangi bir hükûmete ciddi bir yarar sağlamayacağı gibi  yatırımcılar tarafından kendi zararlarına olabilecek daha büyük bir borç yeniden yapılandırması için “deneme sürüşü” olarak da görülebilir. Bunun sonucu olarak yüksek borçlu ülkelerin risk primi artarken kamu sektörü, hane halkları ve şirketler için finansmana ulaşmak da daha güçleşebilir. Sonuç olarak ülkeler borç rahatlaması yerine daha büyük bir borç krizi riskiyle karşı karşıya kalabilir. Yunanistan’ın borcunun 2011’de “gönüllü” olarak yeniden yapılandırılması diğer Euro Bölgesi  kırılgan ülkelerine  borç krizinin yayılmasına neden olarak tüm Bölgeyi resesyonun eşiğine getirmişti. Sonuç olarak Euro Bölgesi’nde kamu borcunu düzeltmeye çalışmak tehlikeli sonuçlar doğurabilir. 

*Bu yazı yazarın kişisel görüşlerini yansıtmakta olup çalıştığı kurum yazıda yer alan görüş ve düşüncelerden sorumlu değildir.