Dünya ekonomisinde politik risklerin devam ettiği, hatta artabileceği bir 2012 beklentisi hakim iken Amerika’dan gelmeye devam eden göreli olumlu ekonomik veriler risk iştahını artırmaya yetmiyor. Dolayısıyla 2012’nin ilk çeyreğinin önceki dönemin bir tekrarı olması riski var ve büyük olasılıkla ilk aylardaki gelişmeler yılın kalanı için de belirleyici olacak. Finans piyasaları açısından bakıldığında herkes Euro’ya karşı pozisyon almış durumda. Bu da yurtiçinde özellikle dolar kuruna dair beklentilerin aşırı yükselmesine, bununla birlikte de Merkez Bankası politikalarının daha da sıkılaştırılmasına neden oldu. Her ne kadar dünya ekonomik görünümüne dair iyimserlik zayıflıyor olsa da (burada görünümün politik gelişmelere duyarlılığının önemli bir rolü olduğunu vurgulamakta da yarar var) baz senaryomuzu yani dünya ekonomisinin 2008 - 2009 benzeri bir global kredi bunalımına düşmeyeceği öngörümüzü koruyoruz.
Ancak bu yakın dönemde risklerin yüksek olduğu gerçeğini ne yazık ki ortadan kaldırmıyor. Durgunlukta olduğu kesinleşen Euro Bölgesi'nde büyüme, borç sürdürülebilirliği kaygıları, Yunanistan’ın borçlarının yeniden yapılandırılması sürecindeki belirsizlikler, global bankacılık sistemindeki ek sermaye gereğine bağlı küçülme baskısı, Basel III başta olmak üzere global kriz sonrası uygulamaya alınan, alınmakta olan düzenlemelerin kredi piyasalarında yarattığı baskılar devam ediyor ve gündemin ön sıralarında yer almaya devam edecek. Böyle bir ortamda politika tepkileri de yine Merkez Bankaları’ndan gelmeye devam ediyor. Bir yanda Avrupa Merkez Bankası’nın (AMB) 2011 sonuna doğru bankalara sağladığı üç yıl vadeli ucuz kaynağın çok önemli bir kısmı AMB’de tutulmaya devam ederken, risk iştahı FED’den gelebilecek yeni bir parasal genişlemenin zamanlamasına endekslenmiş görünüyor. AMB’den yılın ilk çeyreğinde bir faiz indirimi daha göreceğimiz beklentimizi koruyoruz ancak A.B.D’de yeni bir parasal genişlemenin zamanını tahmin etmek hala zor.
Bu ortamda global tarım fiyatlarının geriliyor olması özellikle Çin’de enflasyon riskini dengeleyecek olması nedeniyle halen kendini göstermiş olan yavaşlama baskısına karşı manevra alanını genişletiyor olsa da, yüksek petrol fiyatları enflasyon (hatta cari açık) riskinin Türkiye için hala kırılganlık unsuru olmasına işaret ediyor. Nitekim 2011 sonundaki % 10.45’lik iki haneli enflasyon düzeyi Merkez Bankası’nı (MB) 20 Ekim’de sıkılaştırmaya yönelten en önemli nedendi. MB’nin 2012 programında öngörülebilirliği artırmak ise mevcut esnek para politikası çerçevesinde ne yazık ki imkânsıza yakın bir hedef gibi görünüyor.
Merkez bankacılığının bir bilim olduğu kadar bir sanat da olduğunu anımsarsak önümüzdeki dönemde özellikle yurtdışı belirsizliklerin güçlenmesi halinde politika tercihlerinde anlaşılabilirliğin yeniden ön plana çekilmesi gerekebilir. Ama bugün itibarıyla faiz ve kurlarda Ocak ayında tepe noktalarının geride bırakılması olasılığı hala güçlü görünüyor. Nitekim ekonomide beklediğimiz yavaşlamanın işaretlerinin yılın ilk aylarında cari açıktaki iyileşme ile birlikte belirginleştiğini görme olasılığımız güçlü ve son MB politikaları bu olasılığı biraz daha arttırmış durumda. Tek belirsizlik, son dönemde döviz rezervlerinde gerçekleşen erimenin (toplam kaynak girişindeki yavaşlamanın) önce tüketimi mi yoksa üretimi etkilediği. Çünkü bunun, kuru son dönemde odak noktalarından biri haline getiren mevcut enflasyonla mücadele politikalarının başarılı olmasında önemli bir rolü olabilir. Sonuçta piyasalardaki gerginliğin azalması kısa vadede Türkiye ve A.B.D.’de büyümeye dair yavaşlama sinyallerine bağlı kalacak gibi görünüyor.
2012 Yılı Para ve Kur Politikası:
Merkez Bankası (MB) 2012 Para ve Kur Politikası’nı açıkladı. Metnin detayları incelendiğinde, Başkan Başçı’nın “AB’de geç çözüm senaryosunun gündemde” olduğunu belirtmesinden de anlaşıldığı üzere, MB’nin AB’deki sorunlara dair endişelerinin artarak devam ettiğini, dolayısıyla 2012 için öngörülen Para Politikası çerçevesinin yurtdışındaki gelişmelerin olası yansımalarına karşı daha hazır olma amacını taşıdığı anlaşılmaktadır. Bu çerçevede MB döviz likiditesini gerektiğinde daha uzun vadede sağlayabilme adına bankaların MB’den alabilecekleri döviz depolarının vadesini 1 haftadan 1 aya yükseltti. Buna ek olarak MB küresel kredi piyasalarında derinleşebilecek sorunların Türk bankacılık sisteminin döviz likiditesi üzerinde doğurabileceği olumsuz etkileri hafifletmek amacıyla döviz depo piyasasında döviz depolarının vadesi kademeli olarak üç aya kadar artırılabileceğini vurguladı. Döviz ihaleleri yoluyla satışların önceki döneme göre azalacağını belirten MB, açılacak günlük döviz ihaleleri ile takip eden iki günde satılabilecek en yüksek tutarlar ve istisnai durumlar haricinde satımı yapılacak tutarın ise öngörülebilirliğin artırılmasına katkı amacıyla PPK’ların ardından güncelleneceğini hatırlattı.
Öte yandan MB günlük olarak düzenlediği bir hafta vadeli repo ihalelerinin yanı sıra bankaların uzun dönem likidite öngörülerini artırmak amacıyla bir ay vadeli repo ihalesi düzenlemeye başlayacağını açıkladı. Buna göre, ilk etapta aylık toplam fonlama miktarı için üst sınır 12 milyar TL, haftalık her bir ihale için üst sınır ise 3 milyar TL olarak belirlendi. Dolayısıyla, MB’nin Ekim 2011’den itibaren gecelik ve haftalık vadede fonlama miktarını değiştirerek uygulamaya koyduğu sıkılaştırıcı para politikasına likiditenin vadesini bir aya kadar uzatma opsiyonunu da ekleyerek daha karmaşık ancak bankaların risk algılarına duyarlı bir çerçeve oluşturduğu söylenebilir. MB Ağustos 2011’den itibaren küresel risk iştahının zayıflaması sonucu TL’de gözlenen aşırı değer kaybı ve yılın son çeyreğinde yönetilen/yönlendirilen fiyatlardaki ayarlamaların enflasyonun 2011 hedefinin üzerine çıkmasına neden olduğunu yine hatırlattı.
Ancak döviz kuru ve emtia fiyatlarındaki değişimler ile yönetilen/yönlendirilen fiyat etkilerinin kademeli olarak ortadan kalkmasıyla enflasyonun 2012’de % 5 hedefine doğru yaklaşacağı değerlendirmesini tekrarladı. BDDK’nın gözetim alanına girmekle birlikte bankaların yüksek kaldıraçla çalışmasının orta ve uzun vadede ekonomik tahribata yol açacağı değerlendirmesinden hareketle MB, mevcut duruma kıyasla kaldıraç oranlarını aşırı düzeylere çıkaran bankalara gerektiğinde ek zorunlu karşılık uygulanabileceğine dikkat çekti. Sonuç olarak 2012 para ve kur politikası çerçevesinin fiyat istikrarı yanında finansal istikrara odaklanmaya devam ettiğini ve yurtdışı risklerin olası yurtiçiyansımalarına daha hazırlıklı olmayı hedeflediğini söyleyebiliriz. Ancak bu mevcut esnek yapıda % 5.75 ile % 12.5 arasındaki tüm faizlerin politika faizi haline gelmiş olması, esneklik içinde öngörülebilirliğin arttırılmasının imkansız olduğunu düşündürüyor. Buna ek olarak 29 Aralık’ta iki haneli enflasyona yönelik atılan ek sıkılaştırmanın da işaret ettiği üzere para politikasının sinyal etkisi zayıf kalmaya devam ediyor.
Dış ve Net Borç Stoku:
Türkiye’nin toplam dış borç stoku 2011’in 3. çeyreğinde kur etkisine bağlı olarak önceki döneme göre gerileyerek 309.6 milyar dolar olurken, GSYH’ye oranı ise % 39 ile istikrarlı seyrini korudu. Net dış rezervler hariç toplam net borç stoku da 182.3 milyar dolara çıkmasına karşın GSYH’e oranı % 23 ile düşük düzeyin korudu. Dış borç göstergeleri içinde ne borç servisinin GSYH’ye oranında ne de faizlerin GSYH’ye oranında artış görülürken, diğer bir deyişle 3. çeyrek itibarıyla Türkiye hem GSYH’ye hem de ihracata oranla en düşük faiz yükü taşımaya devam ederken (sırasıyla % 1 ve % 6.1), kötüleşen tek gösterge rezervlerin ithalatı karşılama oranı oldu. Brüt MB rezervelerinin toplam yıllık ithalatı karşılama oranı 2007’de %43.1, 2010’da % 43.5 iken Eylül 2011 itibarıyla % 37’ye geriledi. Ancak bu oranın 2008 sonu değeri olan % 35.2’nin üzerinde olduğu ve önümüzdeki dönemde ekonomideki yavaşlamanın ithalatta düşüşü beraberinde getireceği düşünülecek olursa Eylül ayının bir dip noktası olması mümkün. Dolayısıyla Türkiye çok hızlı bir cari açık artışı yaşadığı bir döneminden ardından Kamu borçlarının AB tanımlı düzeyine ve net değerlerine bakıldığında da 2011’in 3. çeyreği itibarıyla AB tanımlı stokun GSYH’ye oranının % 40 ile önceki dönem düzeyini koruduğu, net kamu borç stokunda ise GSYH’ye oranla gerilemenin devam ettiği ve % 23’e gerilediği görülüyor. Tüm bu göstergeler genel borçluluk düzeylerinin Türkiye açısından önümüzdeki dönemde de önemli yapısal bir güç olacağına işaret ederken, en büyük kırılganlığın ise vadeli borç stokundaki artışa ilişkin olduğu söylenebilir. Hazine projeksiyonlarına göre 63.5 milyar doları anapara olmak üzere 2012 dış borç servisinin 71.6 milyar dolar (% 81’i özel sektör, özel sektörün de % 53’ü finansal kuruluşlar/bankalar) olması bekleniyor.